投资是一种概率游戏

前一阵看好友梁宇峰讲价值投资框架的好书《长期的力量》，学了一句话：投资是一种概率游戏。要言不烦，大道至简。讲个两个故事理解一下这句话。

投资经理的困惑



有个做投资经理的小友找我聊天，他刚换了一家风险投资机构，这家VC机构专注于当下一个很热的细分领域，老板是这个行业的老将，投出过很多标杆项目，业内颇有名气。小友在去之前来咨询过我的意见，我觉着这个机会应该把握。

我当时和他讲，未来风险投资经理是一个细分行业的专业活，靠金融财务法律万金油技术是没有前途的，小友也是这个专业的出身，正好。


这已经过去了大半年，他又来找我，估计是有什么困惑。果不其然，在说了这家VC诸多优点之后，话锋一转，两个问题：第一，决策一言堂，名义有投资决策委员会，实际老板一人说了算，其他都是摆设。第二，经过半年多磨合，看了不少项目，但是对项目的选取标准上，他与老板有明显差异，结果不言而喻，他看好的项目投不成，这大半年一个项目都没做成。

我问了问机构这段时间有没有实际投资行动，他说还不少，这说明，这不是机构战略问题，而是他选取的项目与老板的好恶有差别。我就问，“你是怎么想的？”他叹了口气说：“我觉着虽然老板是行业老人，有他的眼光独到之处，但是，现在很多新技术方向他看不清，所以他下不了决心，而这些新技术方向，我才觉着是未来，但是我循着这个思路找来的项目，始终无法通过。”

问题清楚了，对于一个投资经理而言，他面临着选择，一个是坚持真理，另一个是按老板意志来。显然，小友困惑于坚持真理和屈从权力的矛盾中。当然，从旁观者角度，小友的真理只是他自认为的真理，谁对谁错需要时间的检验。

什么是投资经理的成功？



“               

天下事，在局外呐喊议论，总是无益，必须躬身入局，挺膺负责，乃有成事之可冀。

—— 曾国藩

”

这位投资经理的困惑让我想起另外一个朋友，他也是在VC从投资经理做起，干了几年成绩斐然，自己出来募集了基金自己创业。一次聊天，问起他成功经验，虽然年轻，智慧可不低。

他说：“一来我运气不错，二来要感谢之前老板，放手让我去干，这几年投了几十个项目，有成功有失败，成功的积累了业绩，失败的涨了经验，成功失败偶然性因素挺多，最关键的是我这些年投了几十个项目。”

前东方证券研究所所长梁宇峰说过一句很精辟的话：“投资是一个概率游戏。”既然是概率活动，怎样提高成功可能性呢？

想到这里，我就问了小友一个问题，“我们首先把背景搞清楚，你现在是一个VC投资经理，那么你觉着一个怎样衡量一个投资经理的成功？”他想了想：“有成功的投资项目，也就是能投出实现高倍数退出的明星项目，我们老板之前就是在做投资经理时投出了一个上百倍收益的项目，后来自己出来干的。”好了，后面一系列问题来了。

“如果要有成功的项目，首先是不是要有投资的项目？”他点点头。所谓躬身入局，没做也不可能有成。

“那你认为将来这个项目从期望成功的项目变成实际的成功项目，是不是仅仅在你做出投资决策的那一瞬间决定呢？”他摇头，“我们都是投VC阶段也就是早期项目，项目成功除了我们现在的分析和期望，未来企业运作以及行业发展的不确定因素还很多。”

换句话说，“你投资的项目成功取决于两个因素，一个是有这样一个项目且投资了，第二，等风来，风包括企业自己因素也包括行业因素等等，风也就是你投资决策时控制不了的因素，对不对？现在理解了投资是一个概率游戏的内涵，对吧？”他点点头。

“基于上述分析，那你觉得你要成为成功的投资人，或者说提高成功概率的基础是什么？”他一拍大腿：“多投项目，增大项目组合，这才能提升成功概率。”

下一个问题，那么怎样才能多投项目？选老板喜欢的！bingo！

张汤的故事



你可能要说，你这是要教坏年轻人。是的，小友可以有两种选择，一种是继续坚持自己的真理，可能一个项目也投不了，也可能最终说服老板少量尝试，不过，从他们机构的做事风格看，后一种可能性不大，这种情况下，适应老板的风格就是提高成功率的关键。

这里有一点需要留意，小友坚持的真理未必就是真，老板的喜好未必就是错，这只是小友一家之言主观判断，需要时间和实践的检验。我们特别要留意这个机构特定背景，老板是行业老将，有不错战绩，决策机制老板一言堂。

作为一个执行角色的投资经理，此时不是一个道德判断，仅仅是结果导向选择。因为最终投资成败结果由老板承担，投资经理仅仅是执行老板的意志，并在其中收获自己职业生涯的成长和经验。

这让我想起《史记》中张汤的故事，张汤是汉武帝的宠臣，最高做到过仅次于丞相的御使大夫。张汤是出了名的酷吏，被太史公写在酷吏列传之中。张汤的崛起源于他执法办案的“苛”，在陈皇后巫蛊案中，他的方式是“深竟党与”，宁可错杀一千绝不放过一个，深得汉武帝的赏识，太史公曰：“上以为能”，苛罚为何讨得汉武帝欢心？

我们知道，战国时期，秦国以商鞅变法严刑峻法改革起家，国力大盛，终于在秦王嬴政时一统六国。成也萧何败也萧何，秦朝用法苛责无度终于二世十五年而亡，群雄并起逐鹿天下，最终刘邦战胜项羽建立汉朝。此时，经历了春秋后期到楚汉相争数百年战乱，经济凋敝民间残破不堪。

不得以，高祖之后，汉朝统治者采用黄老之术，无为而治天下。终于经过文帝景帝时代的休养生息，民间生活经济逐步恢复。此时，汉武帝上台，有钱了，就想武功霸业，搜刮民间资财支持对外用兵。政治生态从黄老之术又重回严刑峻法的法家套路。

不过，汉武帝深知暴秦亡于苛政，大张旗鼓这么搞，道德上站不住脚。因而，走了一套儒表法里的两面派道路。一方面罢黜百家独尊儒术，似乎要儒理治国，但是，那只是伪装，骨子里还是法家那一套。这种说一套做一套的手法必然需要能有人揣摩出皇帝的真意，不能都像书生般傻傻分不清，真以为皇帝要搞儒术道德治国。

太史公曰：“张汤为人多诈，舞智以御人”。杨照老师在《史记的读法》一书中指出：“张汤很清楚自己服务于谁，所以会用各种巧妙的方式去讨好武帝。这个讨好不是谄媚……他知道武帝心中真正想要的是什么，于是就会用多种手法帮助武帝达成目的。”^①在陈皇后巫蛊案，张汤小试身手，宁滥勿缺，宁可错杀绝不放过，深合武帝心思，这个心思在儒术治国的外衣下还真不好摆在台面上明说。

杨照老师说：

“张汤能得到武帝的赏识不完全是因为能力，更因为他刻意地经营揣摩上意。”

例如，汉武帝要在外面装饰儒家道理，对于纯正法家血统的张汤，这些儒理他并不熟悉。不过皇上喜欢，张汤马上结交儒生，特别是在治狱文书上装饰上大量冠冕堂皇的话，这又深得汉武帝之心。

如果仅仅是会揣摩，张汤毕竟成不了一代酷吏之首。杨照老师有一段精妙的描写：“他也知道，不能每次都切中武帝的看法，如果臣子的想法总是对的，那就意味着皇帝没有自己的作为，久而久之人家就会说张汤太厉害了，他的任何想法和意见皇帝都会接受，这种言论一旦被武帝知道了，对他是极为不利的。所以张汤有时候会故意违背武帝的想法，但是在这个过程中会留下非常明显的错误，目的就是要让皇帝看了之后来斥责他，然后给出一个“英明”的决定。这个时候，张汤就毕恭毕敬地对武帝说:‘固为臣议，如上责臣，臣弗用，愚抵于此。’这样一来，皇帝不会惩罚他，外面传出来的名声就会变成：张汤这样的老吏，对法令熟悉至此，连他的意见武帝都能够马上看出问题，皇帝太厉害了。张汤使得武帝得到了这种名声，武帝当然就更加喜欢他。张汤能够准确地预测武帝会有什么样的决断，以此操控武帝，这是他非常重要的权力资本。” ^②

张汤之“能”，并不在于他有什么特别治国能力，而是权力环境造成的。文景之后，武帝一改过去的章法，纲常独断任意而为，儒表法里的两面派做法又让他不能明说，因而，能得上意的张汤如鱼得水。

一次匈奴来请求和亲，要求通婚和平息战。汉武帝在朝上要群臣发表意见，儒家理论家博士狄山长篇大论从原则讲到现实，从古代讲到现在，论证和亲是利国利民的好事，应该做。汉武帝听罢问张汤，张汤回答：“此愚儒，无知。” 

狄山也很有骨气，直接拆穿张汤：“臣固愚忠，御使大夫汤乃诈忠”，还例数张汤揣摩上衣曲意迎合危害国家社稷的劣迹。你觉着汉武帝会怎样？当场将手无缚鸡之力的儒生派到匈奴前线当个小镇长，不久匈奴来犯狄山被杀。为何？张汤说的并不是他的意见，只是代言武帝的意思而已。

成功的外部性



我们讲了半天成功，其实并没有定义成功，似乎不言自明的，其实不然。

按照百度百科的定义，成功是一个动宾结构的汉语名词，同“胜利”，意思是指达到或实现某种价值尺度的事情或事件，从而获得预期结果叫做成功。出自《书·禹贡》：“禹锡玄圭，告厥成功。”

换句话说，成功就是逐步实现有价值的理想，得到你想要的结果。从定义看，成功取决于有价值理想的实现，显而易见，人和人的价值观都不同，所以对成功具体是什么也就见仁见智。

在前面投资经理小友的故事中，开始的时候，小友认为只有按照自己的判断选择项目，最终项目赚了大钱从而验证了他的判断，这种方式才叫成功，所以他才会困惑与老板判断不一致，这是一种成功判断标准，也没啥错。

不过，如果从另外一种价值角度看，把成功定义为只要在他手上做出了赚大钱的项目就是成功，不论是运气还是自己的判断还是老板的判断，这个成功与之前的成功标准差别在哪里？外部性。

如果成功的标准是个人内心的价值判断，这是成功的内部性标准。我们举个例子，高三学生小明过往学习成绩不佳，自己也觉着考上大学无望，最后一年刻苦努力，结果被一家二本学校录取。从小明自身角度看，考上一所不怎样的大学也是经过他努力奋斗并最终实现了他的期望，是成功。

但从社会角度讲，小明考上一所普通大学怎么也算不上社会意义的成功。如果小明考上清华，这是社会意义的成功，外部人都会觉着小明在高考这事情上是成功的。

又比如，小明不幸遭遇了车祸腿骨折，经过治疗，康复训练极其艰苦，小明都扛过来，终于又能踢足球了。康复这件事对于小明来说就是一种成功，这是他躺在床上时的理想，他通过艰苦努力实现的，不过这个成功是他内心价值理想实现，是内部的，从外部人角度，从社会标准看，就很难算成功。当然，从他自己角度看，小明的两次努力都很成功，这是无可否认的。

如果一个成功的标准是内部的，恐怕只有当事人自己知道。外部人观察不到当事人的内心，也无法度量当事人的内心，外部人只能看到事件的结果，因而如果外部人衡量一个成功，必然不能根据当事人的价值理想来作为标准，这个观察不到，因而，会采用一种外部性的标准，用社会标准来衡量一个外部可以观察的结果。基于此，地位、权力、财富、名声等这些外部指标就成了成功的标准。

例如我们购买基金，销售会向我们介绍过往基金和基金经理的过往业绩。投资大师彼得·林奇提醒我们，过往的业绩并不能必然带来未来的业绩。但是，基金经理的成功，我们外部人通常只能观察到这个结果，因而我们多数人也只能用这个成功代替对他未来成功的判断。

投资经理的成功一定是有一些拿得出手的过往业绩，这是判断他成功的外部标准。至于，这个结果是怎样产生的？远见卓识还是老天眷顾，这个内部性只有他自己知道，外人无从观察。

而从既定社会标准的成功去反推成功的原因，通常就是我们说的成功学，特别是把成功归因于外部人无法观察的当事人内部原因，通常是一种鸡汤成功学，不得不察。

任何时候，看到有人试图从投资结果倒推投资成功原因的时候，一定反复念诵梁宇峰的金句：投资是一个概率游戏。是为“成功经”。

作者：饶胖，资深董秘CFO、香港中文大学会计硕士、复旦大学哲学研究生，著有畅销书《资本市场的会计逻辑》，公众号饶教授说资本